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對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)的投資經(jīng)理們而言，杭州宇樹科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“宇樹”）開始上市輔導(dǎo)在意料之中。

從2016年成立，宇樹已經(jīng)走過(guò)了近10年時(shí)間。在產(chǎn)業(yè)界看來(lái)，宇樹機(jī)器人在核心零部件、運(yùn)動(dòng)控制、機(jī)器人感知、成本管控等領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯。而從投資界的視角來(lái)看，穩(wěn)定的利潤(rùn)已經(jīng)可以解釋一切?！绊樌沓烧掳?，也符合正常公司的上市流程。”中腰部投資機(jī)構(gòu)投資經(jīng)理柳琪告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者。

也許從一支秧歌舞開始，明星機(jī)器人企業(yè)的資本動(dòng)作亦在加速。宇樹之外，7月8日，智元機(jī)器人（以下簡(jiǎn)稱“智元”）官宣擬收購(gòu)上緯新材63.62%股份，若收購(gòu)成功，將成為具身智能企業(yè)在科創(chuàng)板的首單收購(gòu)案例。

智元至今僅成立兩年半，盡管否認(rèn)了“借殼上市”的猜想，但7月9日至7月22日的10個(gè)交易日內(nèi)，上緯新材股價(jià)接連斬獲10個(gè)漲停板，區(qū)間累計(jì)漲幅達(dá)到519.41%，刷新A股“20cm”個(gè)股連板紀(jì)錄。

“智元的資本操作有些出乎意料，但也是好事，可以通過(guò)更多的錢加速技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)品迭代，目前市面上具備同等能力的公司并不多，不是一條好復(fù)制的路，走起來(lái)也沒這么容易?！绷髡f(shuō)。

行業(yè)格外熱鬧，但機(jī)器人專業(yè)出身的柳琪，看過(guò)大大小小機(jī)器人項(xiàng)目后一直未出手。她認(rèn)為，前期泡沫太大，等待這一輪泡沫破裂之后再開始投，“現(xiàn)在已經(jīng)能看到這個(gè)泡沫在變小了”。

過(guò)去兩年，行業(yè)內(nèi)人士根據(jù)估值和公司技術(shù)路線等多重因素，將宇樹、智元、銀河通用機(jī)器人劃入行業(yè)第一梯隊(duì)，它們的一舉一動(dòng)，都影響著身處其中從業(yè)者的心境。“從產(chǎn)業(yè)行業(yè)發(fā)展路徑來(lái)看，明星公司的上市讓我們看到了希望，但不能否認(rèn)的是，我也會(huì)擔(dān)心資本的耐心?！蹦橙诵螜C(jī)器人企業(yè)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人段飛坦言。

投資圈“紅人”，向上市狂奔

聽到智元擬收購(gòu)上緯新材股份的消息后，柳琪的半個(gè)朋友圈都在轉(zhuǎn)發(fā)這一消息，同時(shí)配發(fā)一句自己的看法。

在發(fā)布收購(gòu)消息后的一周，智元再次宣布獲得正大集團(tuán)旗下正大機(jī)器人戰(zhàn)略投資，正大機(jī)器人將助力智元機(jī)器人在生命科技、新零售、新消費(fèi)、康養(yǎng)服務(wù)等垂直領(lǐng)域進(jìn)行全場(chǎng)景業(yè)務(wù)的探索和開發(fā)。按照智元的說(shuō)法，公司由此開啟了國(guó)產(chǎn)機(jī)器人全球化布局的新階段。

成立不滿三年，但屢次獲得知名機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)投資和產(chǎn)業(yè)投資，在一級(jí)市場(chǎng)上能這樣完成資本運(yùn)作的公司并不多見，這幾乎是投資圈的共識(shí)。紅杉中國(guó)、藍(lán)馳創(chuàng)投、高瓴創(chuàng)投、騰訊、京東、比亞迪、上汽等知名機(jī)構(gòu)及公司全部出現(xiàn)在了智元融資的版圖，估值也一路飆升。

過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間，大眾對(duì)于智元的認(rèn)知更多來(lái)自華為前天才少年“稚暉君”（原名彭志輝）的加入，他是B站UP主，是科技圈KOL，是極客，是技術(shù)天才。直到智元一則工商消息的變更，外界才看到了智元隱秘的掌舵人。3月24日，根據(jù)天眼查信息，智元公司注冊(cè)資本增加至8045.8159萬(wàn)元，法定代表人由舒遠(yuǎn)春變?yōu)猷囂┤A，在此之前，他的身份是華為前副總裁。

根據(jù)上緯新材此前發(fā)布的公告，待本次股權(quán)交易完成后，控股股東將變更為智元機(jī)器人及其管理團(tuán)隊(duì)共同持股的主體，實(shí)際控制人將變更為鄧泰華，核心團(tuán)隊(duì)包括稚暉君等。據(jù)接近智元的知情人士告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者，鄧泰華一直是智元的實(shí)際掌舵者?！八芰Φ拇_非常強(qiáng)?！?/p>

從密集融資到擬收購(gòu)A股上市公司，具身智能企業(yè)首次和科創(chuàng)板產(chǎn)生交集?！拔矣X得這沒什么不好的，技術(shù)落地和商用離不開錢的支持?！蹦惩顿Y人直言。

科技企業(yè)從創(chuàng)立到走向上市，大概需要10年時(shí)間，這是市場(chǎng)的共識(shí)。年初至今，人形機(jī)器人和具身智能賽道在多種因素的催化下，走上了快速發(fā)展的周期，難免有聲音質(zhì)疑資本的節(jié)奏會(huì)打破原有公司技術(shù)迭代和產(chǎn)品落地的周期。

“這個(gè)行業(yè)的確承擔(dān)了過(guò)多期待，泡沫一直存在，這是和其他行業(yè)有些許不同的點(diǎn)。未來(lái)不排除還會(huì)有像智元一樣具有較強(qiáng)操盤能力的企業(yè)出現(xiàn)，但從長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)看，這種情況應(yīng)該不會(huì)太多，這條路也沒有想象得那般容易?！蓖顿Y人王碩指出。

行業(yè)擠壓泡沫，投資人有點(diǎn)焦慮

7月18日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)發(fā)布了宇樹開始上市輔導(dǎo)的消息，中信證券擔(dān)任輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)，王興興合計(jì)控制公司34.7630%的股權(quán)。

相較于智元在二級(jí)市場(chǎng)的動(dòng)作，外界對(duì)于宇樹上市并未有太多意外，只不過(guò)此前主要猜測(cè)是選擇在A股還是在港股。在行業(yè)發(fā)展初期，宇樹已經(jīng)成為目前業(yè)內(nèi)的共識(shí)，在本體和運(yùn)控方面以及成本管控具備明顯優(yōu)勢(shì)，而且已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定的造血能力。

在今年夏季達(dá)沃斯論壇上，王興興透露公司營(yíng)收規(guī)模為10億左右，員工約1000人。更早之前，宇樹向媒體確認(rèn)了自2020年之后一直處于盈利的狀態(tài)。在人形機(jī)器人行業(yè)的早期發(fā)展階段，宇樹的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)讓市場(chǎng)眼前一亮。

“宇樹的節(jié)奏符合一般科技企業(yè)上市流程，機(jī)器狗在全球銷量也不錯(cuò)，只是具身智能行業(yè)的熱潮或許推動(dòng)了他們的進(jìn)度?！绷逭J(rèn)為。

今年春節(jié)時(shí)，宇樹機(jī)器人在春晚的一支秧歌舞將投資界對(duì)人形機(jī)器人的期待提升到了新的高度。

那段時(shí)間，段飛兩周時(shí)間會(huì)在五六個(gè)不同城市奔波，見投資人、談進(jìn)展。在他印象中，當(dāng)時(shí)行業(yè)頭部企業(yè)投不進(jìn)去，投資人又害怕錯(cuò)失時(shí)機(jī)，像他們這樣估值在二梯隊(duì)的公司非常搶手，甚至開始反選投資人。

兩個(gè)月之前，風(fēng)向再次改變。投資人會(huì)反復(fù)問(wèn)“為什么一輪比一輪的估值可以提升很多？”“別的公司可以做到的事情，他們是否可以做到？”“獨(dú)特性到底在哪？”

“你能感覺到他們有些焦慮?！倍物w說(shuō)。

投資人的顧慮，一定程度上折射出這半年人形機(jī)器人和具身智能賽道的變化。多位采訪對(duì)象告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者，相較于年初，受眾熱情正在回歸理性，市場(chǎng)泡沫在變小。當(dāng)市場(chǎng)氛圍烘托到一定程度時(shí)，估值是不理性的。

現(xiàn)在行業(yè)頭部機(jī)器人企業(yè)的出貨量大約在千臺(tái)，與成熟的新能源汽車行業(yè)相差并非一個(gè)量級(jí)。從技術(shù)發(fā)展來(lái)看，人形機(jī)器人本體的穩(wěn)定性有待提升，而具身智能距離泛化能力還有很遠(yuǎn)的距離，多模態(tài)大模型、分層大模型等研究路徑并未展示出明顯的優(yōu)勢(shì)，尚在摸索著前進(jìn)。

柳琪也是機(jī)器人專業(yè)出身，這些年大大小小的機(jī)器人項(xiàng)目看過(guò)不少，但他一直沒有出手?！扒捌谂菽罅?，估值虛高，我們會(huì)等到這一輪泡沫破裂之后再開始投。當(dāng)市場(chǎng)期待與技術(shù)發(fā)展基本同頻的時(shí)候出手，現(xiàn)在已經(jīng)能看到這個(gè)泡沫在變小了，但還沒到破裂的時(shí)刻，或許明年這時(shí)候會(huì)有一個(gè)階段性的答案?！绷髡f(shuō)。

今年5月，智元機(jī)器人面向具備銷售能力、二次開發(fā)能力的合作伙伴以及采購(gòu)需求的客戶開展合作。智元靈犀業(yè)務(wù)部總裁魏強(qiáng)表示，目前人形機(jī)器人產(chǎn)品想要面向終端消費(fèi)者，面臨一些技術(shù)上并未解決的難題，人形機(jī)器人的AI交互能力、作業(yè)能力以及對(duì)場(chǎng)景的識(shí)別能力并未達(dá)到精準(zhǔn)泛化能力?，F(xiàn)在文娛、場(chǎng)館展覽等是最適合當(dāng)下的場(chǎng)景，但未來(lái)或許會(huì)有更好的場(chǎng)景。

事實(shí)上，在表演、展覽場(chǎng)景中，人形機(jī)器人已經(jīng)產(chǎn)生了商用價(jià)值，比如機(jī)器人租賃。若從行業(yè)本身發(fā)展來(lái)看，需要與產(chǎn)業(yè)緊密結(jié)合。

京國(guó)瑞董事投資總經(jīng)理朱平在2025貝殼財(cái)經(jīng)年會(huì)的閉門會(huì)上指出，機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展應(yīng)該有五個(gè)階段：第一階段（1-2歲），僅能解決特殊場(chǎng)景下的跑、跳、玩等結(jié)構(gòu)性動(dòng)作，無(wú)實(shí)際功能，最多提供情感性陪護(hù)；第二階段（5歲階段）：進(jìn)入半結(jié)構(gòu)化狀態(tài)，借助大模型具備基礎(chǔ)干活能力，如藥店取藥、工廠搬運(yùn)、智能焊接等，開始有客戶愿意買單；第三階段（10歲階段）：VLA模型半結(jié)構(gòu)化，需配備“靈巧手”，可完成擰螺絲、高等級(jí)焊接等復(fù)雜操作；第四階段（15歲階段）：大模型實(shí)現(xiàn)通用化，能在核燃料處理、高溫危險(xiǎn)環(huán)境等場(chǎng)景發(fā)揮作用，解決高危作業(yè)問(wèn)題，家庭陪伴機(jī)器人試用；第五階段（18歲階段），完全智能化，工廠機(jī)器人、家庭機(jī)器人等大量涌現(xiàn)。

他認(rèn)為，當(dāng)前機(jī)器人產(chǎn)業(yè)尚未邁過(guò)第二階段，大模型的突破是推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵。

今年年初，王碩還在看機(jī)器人本體的投資項(xiàng)目，現(xiàn)在正在調(diào)整投資方向，尋找一些機(jī)器人零部件的投資機(jī)會(huì)?！懊餍瞧髽I(yè)加速上市進(jìn)程，會(huì)推動(dòng)這個(gè)行業(yè)發(fā)展，但同時(shí)也會(huì)更快地淘汰掉綜合能力比較一般的公司?！蓖醮T分析稱。

尖子生加速上市，資本耐心成隱憂

人形機(jī)器人并不是一個(gè)新鮮事物，從早稻田大學(xué)發(fā)布全球第一個(gè)能自主行動(dòng)的人形機(jī)器人WABOT-1，再到世紀(jì)之交波士頓動(dòng)力推出人形機(jī)器人，其已經(jīng)存在了60年，但問(wèn)題在于并不智能。

2022年大模型在全球范圍掀起熱潮之后，更多研究者看到了人工智能與機(jī)器人研究結(jié)合的新方向，因此在投資界和產(chǎn)業(yè)界開始興起。

人形機(jī)器人的未來(lái)不再是空中樓閣，并在工業(yè)等半結(jié)構(gòu)化場(chǎng)景中已經(jīng)開始探索，包括優(yōu)必選、樂(lè)聚機(jī)器人、智平方在內(nèi)的不同企業(yè)紛紛與車企達(dá)成合作?！靶袠I(yè)中的尖子生加速上市進(jìn)程，對(duì)我們從業(yè)者而言是看到了希望，但同時(shí)也有一些擔(dān)憂?！倍物w坦言。

段飛最大的顧慮，是投資人的耐心。

“技術(shù)的發(fā)展、產(chǎn)品的迭代以及商業(yè)化的閉環(huán)需要時(shí)間打磨，人形機(jī)器人本身就是一項(xiàng)需要長(zhǎng)周期、重資產(chǎn)投入的工程，當(dāng)行業(yè)內(nèi)已經(jīng)有企業(yè)快要跑出來(lái)的時(shí)候，他們還能給我們多少時(shí)間。”段飛告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者。

7月11日晚間，在2025貝殼財(cái)經(jīng)年會(huì)“閉門沙龍：創(chuàng)新者如何定義世界”（以下簡(jiǎn)稱“閉門會(huì)”）上，梅花創(chuàng)投合伙人吳世春認(rèn)為，所有偉大的企業(yè)都要以賺錢為目的，產(chǎn)品研發(fā)需要股東持續(xù)支持，如果商業(yè)賬目不好，沒有公司可以生存?！敖刂聊壳?，全世界絕大部分的生活改善和科技發(fā)明都源于偉大的商業(yè)創(chuàng)新，資本賺不到錢，就沒有風(fēng)險(xiǎn)資本，創(chuàng)新從何而來(lái)？”。

在他看來(lái)，長(zhǎng)期投資需要耐心，但若資本無(wú)法持續(xù)或退出，便會(huì)失去本身的意義，因?yàn)橘Y本背后有出資人、國(guó)資和監(jiān)管。吳世春說(shuō)，“我還是更看重創(chuàng)業(yè)者的組局能力，可以吸引如供應(yīng)鏈等不同維度的優(yōu)秀人才，現(xiàn)在很少有各方面都非常強(qiáng)的人才?！?/p>

“從我實(shí)際和投資人接觸的感受來(lái)說(shuō)，他們至少現(xiàn)在還是有耐心的，但和年初時(shí)已有所不同，比如他們會(huì)非常在乎估值的提升到底出于什么原因，在哪些領(lǐng)域有了核心突破等。”段飛告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者。

在宇樹和智元之外，包括云深處、星海圖、銀河通用等機(jī)器人企業(yè)也在不斷釋放融資的消息，一些做零部件的公司今年同樣開始拿到融資。今年4月8日，靈心巧手披露超億元的種子輪融資，這也是靈巧手行業(yè)目前金額最大的種子輪融資；因時(shí)機(jī)器人、傲意科技、源升智能也相繼拿到融資。

摩根士丹利預(yù)測(cè)，中國(guó)在全球機(jī)器人市場(chǎng)份額2024年將達(dá)40%，未來(lái)四年市場(chǎng)規(guī)模將以23%的復(fù)合年增長(zhǎng)率從470億美元躍升至1080億美元。

加速奔向上市的明星企業(yè)是否會(huì)讓一些公司改變自己的敘事節(jié)奏，為了講出估值故事而放棄原本的計(jì)劃？多位受訪對(duì)象的答案是否定的——還是會(huì)按照融資、技術(shù)、落地、應(yīng)用的邏輯走下去，但會(huì)稍微加快節(jié)奏。

段飛告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者，“總體而言，我的希望大于擔(dān)心，至少證明了人形機(jī)器人未來(lái)發(fā)展的大方向是對(duì)的，也為我們從業(yè)者提供了信心?！?/p>

新興事物的發(fā)展具備周期效應(yīng)，也會(huì)和新能源汽車、自動(dòng)駕駛的發(fā)展邏輯類似，長(zhǎng)期向好。“我覺得現(xiàn)在談失去耐心有點(diǎn)為時(shí)過(guò)早，一般投資人在投項(xiàng)目的時(shí)候也會(huì)有自己的預(yù)期，不會(huì)因?yàn)槠渌?xiàng)目的一些進(jìn)度，馬上轉(zhuǎn)變自己的態(tài)度?！绷髡f(shuō)。

（應(yīng)受訪者要求，柳琪、段飛、王碩均為化名）

新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者 張晗

編輯 王進(jìn)雨

校對(duì) 穆祥桐