現(xiàn)狀：

償債壓力加劇，逾期債務本息約45億

7月13日，藍光發(fā)展發(fā)布公告稱，近期，公司及下屬子公司新增到期未能償還的債務本息金額為20.60億元，包括銀行貸款、信托貸款、債務融資工具等債務形式（包含公司未能于2021年7月11日償付的中票本息金額 9.675億元）。

公告顯示，截至2021年7月12日，藍光發(fā)展累計到期未能償還的債務本息合計45.44億元，目前該公司正在與上述涉及的金融機構積極協(xié)調解決方案。

對于債務逾期的原因，藍光發(fā)展方面稱，因受宏觀經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)環(huán)境、融資環(huán)境疊加影響，自2020年末至今，公司公開市場再融資受阻，經(jīng)營性現(xiàn)金流回速放緩，公司流動性出現(xiàn)階段性緊張，加之部分金融機構提前宣布到期，導致公司出現(xiàn)部分債務未能如期償還的情況。

在此背景下，今年7月以來，境內多家評級機構大幅下調藍光發(fā)展的信用等級。7月13日，信用評級機構標普將藍光發(fā)展的長期主體信用評級從“CCC-”下調至“D”。同時，將該公司優(yōu)先無抵押債券的長期債項評級從“CC”下調至“D”。據(jù)悉，標普評級等級分為投資級別與投機級別，其中，投資級別分為AAA、AA、A、BBB四個級別，投機級別分為BB、CCC、CC、C、D共六個級別。藍光發(fā)展下調的“D”級，處于投機級別最低一級。

“債務壓力增大，既使得企業(yè)經(jīng)營更加被動，也使得后續(xù)債務問題解決更加困難，所以積極協(xié)調非常關鍵。此外，債券信用評級下調，某種程度上說明違約風險增大，需要企業(yè)管理層的重視。”知名地產分析師嚴躍進分析稱。

對于公開市場債券違約對于藍光的后續(xù)影響，嚴躍進稱，“后續(xù)違約方面的問題解決，關鍵是企業(yè)要有解決問題的定力。債務問題是企業(yè)運行中很容易出現(xiàn)的問題，所以不應亂了陣腳，要積極梳理問題和尋求解決方案，否則各類違約事件對企業(yè)經(jīng)營，尤其是項目銷售等會產生影響?！?br>

“國內債違約，可能公司還不至于停牌，但如果公司出現(xiàn)連環(huán)債務違約，尤其是海外債，比較容易造成公司停牌?！眳R生國際資本總裁黃立沖黃立沖進一步說。

探因：

為沖規(guī)模過度使用財務杠桿

曾被外界稱為川籍“地產一哥”的藍光發(fā)展，為何會陷入資金緊張以及債券違約的局面？

可以說，藍光開啟加速度，是在登陸資本市場之后。2015年，藍光發(fā)展完成借殼迪康藥業(yè)上市，并構建起生命健康、文旅、教育、互聯(lián)網(wǎng)、智能等多元化的產業(yè)布局，力爭摘下房企單一標簽，逐漸形成“人居”到“生命”，提供創(chuàng)新解決方案的綜合型企業(yè)。

2019年是藍光發(fā)展重要的一年。2019年10月，藍光發(fā)展旗下藍光嘉寶服務在港交所主板掛牌上市，構筑起“A+H股”雙資本平臺。同年，藍光發(fā)展銷售額首次超過千億，正式邁入“千億俱樂部”。不過，到了2020年，藍光發(fā)展雖保持千億銷售，但并未實現(xiàn)1100億元的銷售目標。

近年來，藍光發(fā)展為沖規(guī)模而過度使用了財務杠桿，在追求高規(guī)模中忽視了流動性穩(wěn)健與現(xiàn)金流安全問題?！八{光的流動性危機，實際上是因為藍光前幾年為沖規(guī)模而過度使用財務杠桿導致現(xiàn)金流承壓，在‘三道紅線’監(jiān)管新規(guī)、涉房貸款集中度分級管理以及行業(yè)加強調控之下現(xiàn)金流狀況惡化所致?！?span id="md02x0n" class="selected-comment" title="批注" id="1626340510677" comment="沒找到職務" data-date="2021-7-15 17:15:10" data-user="李世輝" herfto="#1626340510677" style=" outline: none !important; list-style-type: none;">柏文喜分析稱。

2018年12月出版的《藍光進化論》一書從側面進行了佐證。該書在文中表述道，在藍光集團2017年工作總結會議中，管理層表示，2018年-2020年，要在資本經(jīng)營方面做到跨越式發(fā)展，在上市公司內部強化股權投資和資本運作，讓這一部分成為藍光未來第一輪增長的新動力。其中，關于杠桿方面，主要體現(xiàn)在六方面：資本杠桿、時間杠桿、并購杠桿、經(jīng)營杠桿、文旅產業(yè)杠桿、人才杠桿。

“企業(yè)出問題，跟其商業(yè)模式有關。高周轉、高杠桿的時代已經(jīng)過去，但這些企業(yè)還是按慣性在做，沒有意識到問題，進而主動修正，及時止損或變現(xiàn)，存在僥幸直至拖到最后?！币晃徊辉敢馔嘎缎彰姆科蟾吖苋缡钦f。

上述房企高管指出，行業(yè)內很少有人在認真思考相關政策的影響，僥幸心理造成了企業(yè)越到后面就越難收場，再加上企業(yè)此前在拿地、整體戰(zhàn)略、布局上出現(xiàn)問題，這些問題集聚在一起從而造成資金鏈危機。

自救：

出售優(yōu)質資產，加速資金回籠

事實上，在陷入資金緊張局面后，藍光發(fā)展已經(jīng)開啟了“自救”之路。

對于債務逾期的影響及應對措施，藍光發(fā)展方面表示，公司流動性階段性緊張導致債務逾期，將會對公司經(jīng)營和融資產生較大影響。為化解公司債務風險，該公司正全力協(xié)調各方積極籌措資金，商討多種方式解決相關問題。同時，該公司將在地方政府的大力支持下，在金融監(jiān)管機構的積極協(xié)調下，制定短中長期綜合化解方案，積極解決當前問題。

不容忽視的一大現(xiàn)實在于，藍光發(fā)展目前可動用的貨幣資金有限。據(jù)7月9日藍光發(fā)展公告顯示，截至2021年6月30日，藍光發(fā)展貨幣資金余額為110.16億元，其中，可自由動用資金僅為2.07億元，有專有用途的項目預售監(jiān)管資金64.27億元（優(yōu)先用于項目建設及經(jīng)營支出），合作項目資金34.64億元（公司無法單方面使用），項目開發(fā)履約保證金、按揭保證金、銀行凍結資金等其他受限資金9.18億元，上述資金公司無法自由調用償付金融機構的負債。

在此背景下，藍光發(fā)展為了“自救”，將部分資產進行出售。去年10月，藍光發(fā)展、藍迪共享已將其持有的成都迪康藥業(yè)100%股份轉移至漢商集團及其子公司漢商大健康名下，交易作價為9億元。此舉意味著藍光從此退出 “地產+醫(yī)藥”雙輪驅動戰(zhàn)略中的醫(yī)藥板塊，專注地產主業(yè)。

今年春節(jié)剛過，藍光發(fā)展再度出手，將藍光嘉寶服務64.6203%股份轉讓給碧桂園服務下屬全資子公司碧桂園物業(yè)香港，交易總價為48.465億元。

在今年被爆出流動性危機傳聞后，藍光發(fā)展進一步出售資產，加速資金回籠。據(jù)天眼查顯示，無錫和駿房地產有限公司于5月27日發(fā)生工商信息變更，股東之一的四川藍光和駿實業(yè)有限公司退出，由萬科旗下常州旭程企業(yè)管理有限公司接盤。一個多月后的6月30日，石家莊萬科房地產開發(fā)有限公司出資1000萬元，完成了投資人股權變更，石家莊萬科房地產開發(fā)有限公司成為了石家莊藍光雍錦房地產開發(fā)有限公司的大股東，持股比例為100%。

除此之外，近期，有媒體報道稱，萬科與藍光發(fā)展在洽談入股事宜。不過，在黃立沖看來，從萬科的目的來看，可能是想收購部分項目公司，而非整個藍光發(fā)展，“藍光發(fā)展是上市公司，預計有可能一些國企、央企愿意出來接盤，但前期必須是低價?！?/p>

方向：

處置資產外，引入戰(zhàn)投成為紓困關鍵

如今，對于藍光發(fā)展而言，戰(zhàn)略投資人的引入對企業(yè)紓困非常關鍵，中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜表示，“只能整體引進戰(zhàn)投或者重組了，否則就只能被清算了。未來藍光需要正對現(xiàn)實，放下身段，力爭盡快達成引戰(zhàn)或者整體重組協(xié)議，先保證企業(yè)活下去?！?/p>

那么，藍光發(fā)展的資產價值如何呢？來自中金證券的一份研究報告顯示，從藍光發(fā)展的存貨角度分析，截至2020年底，藍光發(fā)展賬面存貨價值1696億元。如果以賬面價值計算，剔除預收賬款后該公司的未售貨值約906億元，假設按2020年毛利率進行成本加成，則該公司的未售貨值可能在1220億元左右。剔除受限后，藍光發(fā)展剩余可動用的未售貨值估算則可能在616億-830億元之間。

“從藍光發(fā)展未售貨值估算值來看，與該公司總債務規(guī)模相比，資產勉強可覆蓋全部債務，不過，一方面全部是估價，實際在進入資產處理時必須有一定比例打折，實際變現(xiàn)價值不足；另一方面，資產處理周期長，對即將到期的短債償還能力有限?！敝薪鹱C券在研報中表示。

從藍光發(fā)展土儲的區(qū)域分布上看，截至2020年底，西南區(qū)域、華中區(qū)域、華東區(qū)域、華北區(qū)域和華南區(qū)域占比分別為40%、33%、10%、8%和9%，其中，西南區(qū)域占比最高。中金證券在研報中分析稱，從具體項目分布來看，成渝地區(qū)部分項目位于成渝郊區(qū)區(qū)域，地段分布不佳，四川省項目也有多個位于南充、瀘州、自貢等三四線城市，實際去化和處置均存在難度。藍光發(fā)展相對較好的項目主要位于華東區(qū)域，但總體占比較低，因此實際較好出售的資產并不多，且華東區(qū)域項目較多是公司此前高溢價項目，存在盈利空間縮窄的可能。

從盈利性角度分析，上述報告指出，藍光發(fā)展2016年-2021年新增拿地樓面均價為4217元/平方米，2020年該公司銷售均價8589元/平方米，樓面均價占2020年銷售均價比例約50%，地貨比（即地價與銷售價的比值）并不占優(yōu)。其中，在藍光發(fā)展2017年以來的275個拿地項目中，75個項目的拿地溢價率超過30%、47個項目的拿地溢價率超過50%，這些地塊的盈利性較弱。

還值得一提的是，藍光發(fā)展股東質押比例一直較高，控股股東及一致行動人所持股份超過一半已質押，質權方包括多家信托公司。此舉在業(yè)內看來，反映出公司股東資金鏈較為緊張，且有一定非標融資依賴度。

實際上，今年6月以來，藍光發(fā)展控股股東所持公司股份因股票質押出現(xiàn)違約而被陸續(xù)司法凍結，同時，該公司所持核心子公司藍光和駿股份被平安不動產旗下投資公司申請司法凍結以做財產保全。

“在陷入債務危機后，公司雖多次出售資產自救，但受資產質量、處理周期需求、各方利益訴求不一致、核心控股平臺公司股權被凍結等多方面因素影響，債務集中到期壓力依然較大，后續(xù)的資產處理和債務償還過程仍需進一步關注。”中金證券在研報中表示。

新京報記者 張曉蘭

編輯 楊娟娟 校對 李世輝